В этом примере для оценки бизнеса предприятия с позиций доходного подхода используется метод капитализации прибыли .

Метод капитализации прибыли является одним из вариантов доходного похода к оценке предприятия как действующего бизнеса. Как и другие варианты доходного подхода, он основан на базовом принципе, в соответствии с которым стоимость права собственности на предприятие равна текущей стоимости будущих доходов, которые принесет это предприятие.

Сущность данного метода выражается формулой: V = I / R ,

где:V – стоимость предприятия (бизнеса); I – величина чистой прибыли; R – ставка капитализации.

Метод капитализации прибыли в наибольшей степени подходит для ситуаций, когда ожидается, что предприятие в течение длительного срока будет получать примерно одинаковые величины прибыли (или темпы роста прибыли будут постоянными).

Оцениваемое предприятие – ООО «ХХХ» - функционирует и развивается как бизнес с 2000 г. Предприятие занимается розничной торговлей мужской и женской одеждой под торговой маркой «ХХХ», которую осуществляет в своем фирменном магазине, расположенном по адресу: г. Москва, ул. ХХХХХ, д. 0. Других магазинов, отделений или филиалов ООО «ХХХ» по состоянию на дату оценки не имеет.

Анализ деятельности ООО «ХХХ» как действующего бизнеса показал, что по состоянию на дату оценки предприятие уже прошло стадию становления и сейчас находится в стадии устойчивого функционирования, когда доходы и расходы предприятия можно предсказать с достаточной долей вероятности. Исходя из этого, для оценки бизнеса данного предприятия используется метод капитализации прибыли.

Практическое применение метода капитализации прибыли при оценке бизнеса состоит из следующих шагов:

1. Анализ финансовой отчетности предприятия. 2. Выбор величины прибыли, которая будет капитализирована. 3. Расчет ставки капитализации. 4. Определение предварительной величины стоимости. 5. Внесение поправок на наличие нефункционирующих активов. 6. Внесение поправок на контрольный или неконтрольный характер оцениваемой доли.

Анализ финансовой отчетности предприятия является важным этапом оценки. На этом этапе анализируется ретроспективная и текущая информация о финансово-хозяйственной деятельности и ее результатах. В реальных отчетах об оценке бизнеса анализ финансовой отчетности занимает отдельный раздел. В данном модельном примере мы ограничимся лишь выводами, которые были сделаны по результатам проведенного анализа.

Выводы по результатам проведённого анализа финансовой отчетности ООО «ХХХ» :

1. Структура активов предприятия хорошо сбалансирована, доля высоколиквидных активов примерно соответствует доле низколиквидных активов, при этом доля труднореализуемых активов достаточно мала – 5% от общего объема активов.

2. Основной источник финансирования предприятия – собственные средства (78% от всех средств предприятия), при этом краткосрочная и среднесрочная задолженность имеют размеры 5% и 17% соответственно при полном отсутствии долгосрочной кредиторской задолженности.

3. Показатели ликвидности предприятия (Коэффициент покрытия, Коэффициент быстрой ликвидности, Коэффициент абсолютной ликвидности) уверенно превышают нормативные, что говорит о высокой степени готовности предприятия обслуживать свои краткосрочные и среднесрочные долги.

4. Низкий коэффициент концентрации привлеченного капитала является следствием преобладания собственных средств в общей структуре пассивов предприятия и говорит о высокой ликвидности предприятия в долгосрочной перспективе.

5. Средний период погашения дебиторской задолженности составляет 43 дня, что практически совпадает с усредненным нормативным значением (45 дней).

6. Показатель оборачиваемости запасов на предприятии (9,62) сильно превышает условно-нормативное значение (3,5), что, скорее всего, говорит об отсутствии устаревших запасов и высокой скорости их оборота, но, может быть, это связано с недостатком запасов на предприятии.

7. Показатели рентабельности предприятия, по мнению Оценщика, являются удовлетворительными и в целом, совпадают со средними аналогичными показателями для предприятий розничной торговли непродовольственными товарами, схожих по размеру.

8. Чистая прибыль предприятия показывает стабильный рост на протяжении последних пяти лет в размере 15-20% в год, выручка от реализации за этот период росла примерно такими же темпами – 14-22% в год. Эти факты позволяют сделать предположение о том, что бизнес предприятия функционирует стабильно и предсказуемо с точки зрения финансовых результатов.

Выбор величины прибыли, которая будет капитализирована . Данный этап фактически подразумевает выбор периода производственной деятельности, результаты которой будут капитализированы. Обычно выбирают один из следующих вариантов:

1. Прибыль последнего отчетного года. 2. Прибыль первого прогнозного года. 3. Средняя величина прибыли за несколько последних отчетных лет (3-5 лет).

В данном случае, для капитализации используется прибыль последнего отчетного года.

Расчет ставки капитализации . Ставка капитализации при оценке бизнеса определяется вычитанием из ставки дисконта ожидаемых среднегодовых темпов роста прибыли. То есть, чтобы определить ставку капитализации, нужно сначала рассчитать соответствующую ставку дисконта и сделать обоснованный прогноз относительно темпов роста прибыли предприятия.

С математической точки зрения ставка дисконта – это процентная ставка, используемая для пересчета будущих доходов в единую величину текущей стоимости. В экономическом смысле ставка дисконта - это требуемая инвесторами ставка дохода на капитал, вложенный в сопоставимые по уровню риска объекты инвестирования.

3.1.5.2. Определение рыночной стоимости права собственности на 100% долю в Уставном капитале ООО «ГофроПак» на основе доходного подхода

Для оценки ООО «ГофроПак» используем метод дисконтированных денежных потоков. Данный метод объективно дает наиболее точный результат рыночной стоимости предприятия. Применение метода дисконтированного денежного потока наиболее обоснованно для оценки, так как оцениваемое предприятие находится на стадии стабильного экономического развития.

Основные этапы оценки предприятия методом дисконтирования денежных потоков

1. Выбор модели денежного потока.

2. Определение длительности прогнозного периода.

3. Ретроспективный анализ и прогноз валовой выручки от реализации

4. Анализ и прогноз расходов.

5. Анализ и прогноз инвестиций.

6. Расчет величины денежного потока для каждого года прогнозного периода.

7. Определение ставки дисконтирования.

8. Расчет величины стоимости в постпрогнозный период.

9. Расчет текущих стоимостей будущих денежных потоков и стоимости в постпрогнозный период.

10. Внесение итоговых поправок.

- Выбор модели денежного потока. Выбираем модель денежного потока для собственного капитала.

- Определение длительности прогнозного периода зависит от объема информации, достаточной для долгосрочных прогнозов. Тщательно выполненный прогноз позволяет предсказать характер изменения денежных потоков на более длительный срок. В международной практике средняя величина прогнозного периода 5-10 лет, в странах с переходной экономикой, как в России, допустимо сокращение прогнозного периода 3-5 лет. Высокий уровень риска, характеризующий российский рынок инвестиций, делает неоправданным рассмотрение длительного периода в качестве прогнозного. В рамках данной оценки был выбран период прогноза на 3 года.

Прогнозирование величин денежных потоков, включая реверсию, требует: тщательного анализа на основе финансовой отчетности, представляемой заказчиком о доходах и расходах в ретроспективном периоде; прогноз доходов и расходов на основе реконструированного отчета о доходах.

Определение стоимости в постпрогнозный период основано на предпосылке о том, что бизнес способен приносить доход и по окончании прогнозного периода. Предполагается, что после окончания прогнозного периода доходы бизнеса стабилизируются и в остаточный период будут иметь место стабильные долгосрочные темпы роста или бесконечные равномерные доходы.

Текущая стоимость денежных потоков в построгнозный рассчитывается с помощью фактора текущей стоимости на конец периода, а текущая стоимость в постпрогнозный период - по фактору текущей стоимости, рассчитанному на конец последнего прогнозного периода. При применении в оценке метода ДДП необходимо суммировать текущие стоимости периодических денежных потоков, которые приносит объект оценки в прогнозный период, и текущую стоимость в постпрогнозный период, ожидаемую в будущем.

- Ретроспективный анализ и прогноз валовой выручки от реализации и расходов предприятия. Динамика выручки предприятия за 2010-2012 гг. свидетельствует об умеренном ее росте. Исходя из этого, зададим следующие параметры денежного потока организации:

Прогноз выручки от реализации основан на средней величине темпа роста оказания услуг, который составляет 8%;

Выручка в первом прогнозном годе рассчитывается как величина выручки в 2012 году плюс планируемый темп роста: 2572670*1,08 2 =3 000 762,7 тыс. руб.;

Планируемый уровень затрат примем как среднюю величину в выручке от реализации в размере 0,93;

Коммерческие и управленческие расходы составляют незначительный процент в выручке от реализации и в построении прогнозного и постпрогнозного периода принимаются равными за 2010-2012 гг.

- Анализ и прогноз инвестиций. В соответствии с формой № 4 «Отчет о движении денежных средств» инвестиционная деятельность предприятия включает в себя:

Приобретение объектов основных средств, доходных вложений в материальные ценности и нематериальных активов;

Займы, предоставленные другим организациям;

Капитальное строительство.

На основании бизнес-плана развития предприятия в 2013-2014 годах ожидаются следующие инвестиционные затраты.

- Определение ставки дисконтирования. В экономическом смысле в роли ставки дисконта выступает требуемая инвесторами ставка дохода на вложенный капитал в сопоставимые по уровню риска объекты инвестирования, другими словами - это требуемая ставка дохода по имеющимся альтернативным вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска на дату оценки. Выбор вида ставки зависит от того, что принимается в качестве доходной базы для расчета стоимости капитала. Если это денежный поток для собственного капитала, то могут быть использованы два наиболее распространенных подхода к расчету ставки дисконта:

Модель оценки капитальных активов (САРМ - capital asset pricing model);

Модель кумулятивного построения.

Таблица 32

Наименование показателя				Прогнозный период
Приобретение объектов основных средств, доходных вложений в материальные ценности и нематериальных активов, тыс. руб.
Приобретение ценных бумаг и иных финансовых вложений, тыс. руб.
Займы, предоставленные другим организациям, тыс. руб.
Капитальное строительство, тыс. руб.
Денежный поток от инвестиционной деятельности, тыс. руб.

Выбираем для дальнейших расчетов модель САРМ.

Если же составляется прогноз денежных потоков для всего инвестированного капитала (включая заемные средства), то для расчета коэффициента дисконтирования применяется метод средневзвешенной стоимости капитала.

Ставка дисконта рассчитывается по методу САРМ (модель САРМ наиболее часто используется в практике) и имеет следующий вид:

R = Rf +  (Rm - Rf) +S, (20)

где R - ставка дисконтирования;

Rf - норма дохода по безрисковым вложениям;

Rm - среднерыночная норма доходности;  - коэффициент бета (является мерой систематического риска, связанного с макроэкономическими и политическими процессами, происходящими в стране);

S - риски, характерные для отдельной компании (S1 - премия для малы предприятий, S2 - премия за риск, характерный для отдельной компании, S3 - страновой риск).

ΔR= Rm - Rf, (21)

где ΔR - рыночная премия за вложения в рискованный инвестиционный актив.

Безрисковая ставка используется в качестве базовой, к которой добавляются остальные составляющие процентной ставки. Российские показатели берутся исходя из курсов ценных бумаг государственного займа или ставок по депозитам (сравниваемой длительности и размера суммы) банков высшей категории надежности. Безрисковая ставка принята на уровне средней доходности ОФЗ - 7,43% (http://www.cbr.ru/hd_base/GKOOFZ_MR. asp).

Общая доходность рынка принята на уровне доходности российской экономики 16,0% (www.bm.ru/common/img/uploaded/analit/2010/file_11036. pdf).

Бета-коэффициент (бета-фактор) - показатель, рассчитываемый для ценной бумаги или портфеля ценных бумаг. Является мерой рыночного риска, отражая изменчивость доходности ценной бумаги (портфеля) по отношению к доходности портфеля (рынка) в среднем (среднерыночного портфеля). Коэффициенты бета в мировой практике обычно рассчитываются путем анализа статистической информации фондового рынка. Данные о коэффициентах бета публикуются в ряде финансовых справочников и в некоторых периодических изданиях, анализирующих фондовые рынки.

Бета-коэффициенты ценных бумаг стабильных компаний колеблются в интервале от 0,5 до 2 (Источник: http://www.stern. nyu.edu/).

Так как в представленной агентством таблице отсутствуют значения для сервисных компаний, то принимаем решение о выборе коэффициента Бета равной 0,68 (операции с недвижимостью).

Рассчитаем ставку дисконтирования (табл.33).

Таблица 33

Расчет ставки дисконтирования, %

Показатели	Значения
Rf - норма дохода по безрисковым вложениям. Безрисковая ставка принята на уровне средней доходности ОФЗ
Rm - среднерыночная норма доходности
β - коэффициент бета
S1 - премия за риск вложения в малый бизнес
S2 - премии за риск, характерный для отдельной компании (принят на максимально уровне - 5/6 от безрисковой ставки доходности, согласно: С.В. Валдайцев)
S3 - премии за страновой риск
Ставка дисконтирования

Премия за риск вложения в малый бизнес равна нулю, так как оцениваемое предприятие по основным критериям (выручка, численность работников) не относится к малому бизнесу.

Премия за страновой риск учтена в безрисковой ставке доходности.

Расчет величины стоимости в прогнозный и постпрогнозный периоды.

При построении прогноза денежного потока определяем величину собственного оборотного капитала, необходимого для бесперебойного функционирования бизнеса.

- Анализ и корректировка текущих активов и пассивов на дату оценки. Расчет фактической величины собственного оборотного капитала на дату оценки на основе разности скорректированного значения оборотных активов и краткосрочных пассивов.

Расчет фактической величины оборотного капитала в процентах от прогнозируемой выручки за соответствующий период (табл.34).

Таблица 34

Расчет потребности в собственном оборотном капитале

Показатель
Валюта баланса
Оборотные активы
% Оборотных активов от валюты баланса
Текущие обязательства
% Текущих обязательств от валюты баланса
Собственный оборотный капитал

Прогнозирование доходов и расходов ООО «ГофроПак» проводилось на основе бухгалтерской отчетности. Денежный поток рассчитывался в текущих ценах без учета факторов инфляции, т.к. использование в сложившихся экономических условиях инфляционного денежного потока крайне сложно из-за невозможности точного прогноза величины инфляции доходов и инфляции издержек. Ставка дисконтирования 19,5% (рассчитана выше), темп роста в постпрогнозный период 1%. В прогнозировании денежного потока собственный оборотный капитал не учитывается, так как имеется его избыток.

Определение стоимости в постпрогнозный период основано на предпосылке о том, что бизнес способен приносить доход и по окончании построгнозного периода доходы бизнеса стабилизируются и в остаточный период будут иметь место стабильные долгосрочные темпы роста или бесконечные равномерные доходы. В зависимости от перспектив развития бизнеса в постпрогнозный период выбираем расчет стоимости ООО «ГофроПак» по модели Гордона. По модели годовой доход постпрогнозного периода капитализируется в стоимости при помощи ставки капитализации, рассчитанной как разница между ставкой дисконтирования и долгосрочными темпами роста. Модель Гордона основана на прогнозе получения стабильных доходов в остаточный период и предполагает, что величины износа и капиталовложений равны.

Расчет конечной стоимости в соответствии с моделью Гордона производится по формуле:

V (term) = CF (t+1) / (Rd - g), (22)

где V (term) - стоимость в постпрогнозный период;

CF (t+1) - денежный поток доходов за первый год постпрогнозного (остаточного) периода;

Rd - ставка дисконтирования;

g - долгосрочные темпы роста денежного потока.

Полученную таким образом стоимость бизнеса в постпрогнозный период приводят к текущим стоимостным показателям по той же ставке дисконтирования, что применяется для дисконтирования денежных потоков прогнозного периода. Исходя, из рассчитанной ставки дисконтирования, расчет коэффициента дисконтирования проводится по следующей формуле:

Кd = 1/ (1+Rd) n , (23)

где Кd - коэффициент дисконтирования;

Rd - ставка дисконтирования;

n - прогнозный год.

В табл.35 приведен расчет денежного потока и рыночной стоимости ООО «ГофроПак» доходным подходом.

Таким образом, рыночная стоимость ООО «ГофроПак» определенная доходным подходом (метод дисконтирования денежных потоков), составляет 2 857 000 тыс. руб. (два миллиарда восемьсот пятьдесят семь миллионов) рублей.

Для определения стоимости большинства компаний как нельзя лучше подходит доходный метод. Однако, определяя стоимость предприятия на основе будущих доходов, важно учесть некоторые нюансы. В частности, определить срок составления прогноза движения денежных средств, выбрать метод расчета денежного потока и определить терминальную стоимость компании. После расчетов стоит проверить, не было ли что-то упущено.

Суть доходного подхода в том, что стоимость предприятия определяется на основе будущих доходов, которые оно может принести своему владельцу. Что касается конкретных расчетов, есть два основных метода, оперирующих сведениями о предстоящих доходах бизнеса: дисконтирование и капитализация денежных потоков. Остановимся подробнее на дисконтировании, оно чаще применяется на практике для оценки действующего предприятия. При его использовании порядок действий будет таким:

• определение периода прогнозирования;
• подготовка прогноза денежных потоков;
• вычисление терминальной стоимости (будущей стоимости бизнеса на конец периода прогнозирования);
• расчет стоимости бизнеса – сумма дисконтированных денежных потоков за период прогнозирования и терминальной стоимости;
• внесение итоговых корректировок.

Подробнее о том, что такое доходный подход, рассказывает заместитель директора департамента оценки ФБК Грант Торнтон Александр Матюшин.

Теперь обо всем по порядку и особое внимание нюансам оценки стоимости бизнеса по методу дисконтированных денежных потоков.

Определение срока прогнозирования

На какой срок составлять прогноз движения денежных средств для оценки стоимости компании? Как правило, в качестве периода прогнозирования берется наименьшее значение из трех следующих величин:

• время, на которое стратегические инвесторы обычно входят в аналогичный бизнес;
• период, в течение которого ежегодные показатели деятельности предприятия могут быть спрогнозированы наиболее достоверно (5–10 лет);
• время, спустя которое компания будет генерировать либо постоянные денежные потоки, либо появится устойчивая динамика – денежный поток из года в год будет расти (уменьшаться) примерно одинаковыми темпами.

Подготовка плана денежных потоков

Есть два способа расчета денежных потоков – прямой и косвенный. При использовании прямого способа для построения прогноза анализируются валовые денежные потоки по их основным видам на основании данных бухгалтерского учета. Обороты по соответствующим счетам (реализация, расчеты с поставщиками, краткосрочные кредиты и т. д.) корректируются на изменение остатков запасов, дебиторской и кредиторской задолженности, чтобы в итоге получить только те операции, которые оплачены живыми деньгами. Метод точный, но невероятно трудоемкий и недостаточно информативный – не позволяет проследить трансформацию чистой прибыли в денежный поток. Поэтому косвенный метод расчета денежного потока предпочтительнее. О нем и будем рассказывать дальше.

Классификация денежных потоков. Самое простое – деление потоков по видам деятельности: операционная, инвестиционная и финансовая. Однако для прогноза такой структуры денежных потоков недостаточно.

Важно учесть, что для расчета стоимости бизнеса можно использовать денежный поток для собственного или инвестированного капитала. Денежный поток для инвестированного капитала прогнозируется исходя из предположения, что все средства, вложенные в компанию, включая кредиты, считаются собственными. Отсюда выплаты процентов не учитываются как отвлечение денежных средств. В случае с прогнозом денежного потока для собственного капитала деньги, ушедшие на обслуживание кредитов, принимаются в расчет, как обычно (см. таблицу).

Таблица Схема расчета денежного потока косвенным методом

Для собственного капитала			Для инвестированного капитала
Приток (+)/ Отток (–)	Показатель	Вид деятельности	Приток (+)/ Отток (–)	Показатель	Вид деятельности
	Выручка от основной деятельности	Операционная		Выручка от основной деятельности	Операционная
	Себестоимость основной деятельности			Себестоимость основной деятельности
				Финансовый результат от прочих операций
	Чистая прибыль			Чистая прибыль
	Амортизация			Проценты по кредитам, на величину которых была уменьшена чистая прибыль
				Амортизация
	Изменение долгосрочной задолженности	Финансовая		Изменение величины собственного оборотного капитала
	Капитальные вложения	Инвестиционная		Капитальные вложения	Инвестиционная

Какой подход выбрать, зависит от того, насколько текущая структура капитала компании соответствует отраслевым тенденциям финансирования. В общем случае принято использовать для оценки стоимости модель расчета денежного потока для инвестированного капитала. Если оцениваемая компания кардинально отличается по возможностям привлечения заемных денег от аналогичных компаний или работает только на собственных средствах, то правильнее прогнозировать денежный поток для собственного капитала. Подобное редкость, поэтому дальше расскажем о прогнозе денежных потоков для инвестированного капитала.

Еще один нюанс. Достаточно часто для прогнозов используется реальный денежный поток, не учитывающий инфляцию. Вместе с тем, когда речь идет о деятельности российского предприятия, рост цен на разные группы товаров имеет существенные отличия, что может влиять на рентабельность бизнеса . Поэтому оценка стоимости компании, работающей на развивающихся рынках, на базе номинального денежного потока (с учетом инфляции) будет точнее. Теперь подробнее о том, как и что учесть при прогнозировании показателей, используемых для расчета денежных потоков косвенным методом: выручка, себестоимость, собственный оборотный капитал, амортизация и т. д.

Будущие доходы и расходы. Начнем с выручки, рассчитав которую мы можем смело браться за оценку стоимости предприятия. Методы ее прогнозирования можно условно разделить на две группы: детальные и трендовые. Детальный прогноз выручки достаточно трудоемкий, поскольку в разрезе основных групп продукции предстоит спланировать будущие объемы реализации и цены на них (в том числе динамику изменения цен). Так называемые трендовые методы основаны на статистике за прошлые периоды. Все они предусматривают применение методов математического моделирования.

Что касается себестоимости, то если не принимать в расчет наиболее трудоемкий и надежный способ прогнозирования затрат на основании цеховой себестоимости (когда есть прогноз по выручке в натуральном выражении, можно, исходя из объема, спрогнозировать себестоимость), остается еще два варианта, позволяющих оценить будущие расходы. Первый – трендовый. Логика будет примерно той же, что и в случае с выручкой. Второй – детальное планирование затрат, увязанное с прогнозом по выручке. Например, если расходы на сырье и материалы составляют 10 процентов от выручки, а компания работает стабильно, можно предположить, что соотношение останется таким же на протяжении всего периода прогнозирования.

Но для использования как трендового, так и детального метода оценки стоимости бизнеса необходим предварительный анализ затрат за предыдущие два-три года. Цель – выявить нетипичные для будущей деятельности издержки. Возможно, что упомянутые выше 10 процентов расходов на материалы – результат неоправданно дорогой закупки, а обычно они не превышают 9 процентов. Разумеется, такие затраты надо исключить из состава себестоимости до построения прогноза и увеличить издержки на те суммы, которые были сэкономлены разово, например в ходе двух-трех поставок удалось снизить транспортные расходы на 15 процентов. И это еще не все. Прогнозировать затраты на основе их доли в выручке оправданно только в отношении переменных расходов. Поэтому в ходе анализа нужно четко определить, какие издержки переменные, а какие постоянные. Последние в прогнозе будут меняться лишь под влиянием инфляции. А вот изменение переменных затрат будет происходить как благодаря росту (снижению) объемов выпуска продукции, так и инфляционной составляющей.

Собственный оборотный капитал. При построении прогноза денежного потока косвенным методом требуется определить величину собственного оборотного капитала (СОК):

Собственный оборотный капитал = Текущие активы – (Текущие обязательства – Краткосрочные займы)

Для определения величины оборотного капитала можно рекомендовать следующий порядок действий. Во-первых, провести корректировку оборотных активов на дату оценки, а именно:

• «дебиторку» уменьшить на величину безнадежной задолженности;
• из запасов вычесть стоимость неликвидных или испорченных материальных ценностей. Но возможен вариант, что запасы по данным отчетности придется увеличивать – на сумму превышения их рыночной цены на дату оценки над стоимостью, по которой они числятся в учете;
• текущие активы уменьшить на сумму денежных средств и краткосрочных финансовых вложений.

Во-вторых, предстоит также скорректировать текущие обязательства. А именно увеличить на сумму неучтенных краткосрочных обязательств. И к кредиторской задолженности прибавить пени и штрафы за просрочку платежей. Таким образом с учетом всех корректировок будет получено значение собственного оборотного капитала на момент проведения оценки.

Для того же, чтобы спрогнозировать СОК, можно действовать как минимум двумя способами. Более точный – постатейное планирование текущих активов и обязательств с помощью показателей их оборачиваемости. Если выручка спланирована, существующие показатели оборачиваемости не будут меняться (предположим, такое допущение делает менеджмент), рассчитать значения показателей, используемых в расчете собственного оборотного капитала, достаточно просто. Другой способ – планировать укрупненно, на основе показателя удельного веса в выручке. Например, рассчитать соотношение текущих активов к выручке в настоящий момент или на основании анализа прошлых периодов. А дальше, зная, какие доходы запланированы, вычислить текущие активы через ранее определенное соотношение.

Капитальные вложения и амортизация. Планируя денежный поток от инвестиционной деятельности, предстоит определить потребность компании в капвложениях. Чаще всего на практике используется методика, предполагающая, что оцениваемая компания как минимум будет поддерживать в рабочем состоянии существующие основные средства (ОС). Соответственно и капвложения – расходы на их замену, которые можно определить индивидуально для каждого объекта ОС или агрегированно.

В первом случае для каждой единицы внеоборотных активов через период, соответствующий ее оставшемуся реальному экономическому сроку службы, оцениваются инвестиции на полную замену. Сумма определяется исходя из текущей рыночной стоимости аналогичных ОС. Важно не забыть учесть инфляцию, ведь активы будут лишь через некоторое время. Недостаток такого подхода к прогнозированию инвестиций – чрезвычайная трудоемкость и громоздкость расчетов.

Второй вариант даст менее достоверный результат. Размер инвестиций принимается равным реальной амортизации. Она рассчитывается как отношение рыночной стоимости всех активов к средневзвешенному оставшемуся сроку службы имущества по данным РСБУ. И опять же важно не забыть учесть инфляцию, чтобы получить реальную рыночную стоимость ОС в будущем (а точнее для каждого года периода прогнозирования).

Важное замечание. Все, что было сказано выше о прогнозе инвестиций, было построено на предположении, что компания не будет наращивать производственные мощности. А это не всегда так. Поэтому порядок расчета инвестиций, необходимых для расширения деятельности, определяется, как правило, индивидуально для каждого бизнеса. Если говорить о каких-то общих тенденциях, то существует следующая закономерность. Как показывает статистика, стоимость создания дополнительной единицы мощности составляет от 68 до 93 процентов по отношению к затратам на ту же единицу мощности объектов, строительство которых происходит с нуля.

Несколько слов о прогнозе амортизационных отчислений. Амортизация может быть рассчитана также индивидуально для каждой инвентарной единицы (на основе известной нормы и балансовой стоимости ОС) до момента замены основного средства. После замены расчет выполняется уже с учетом новой первоначальной стоимости.

Расчет терминальной стоимости компании

Терминальная стоимость (или реверсия) – стоимость предприятия после периода прогнозирования. Реверсия может быть просто задана, например, при расчете стоимости бизнеса как инвестиционного проекта с заранее определенной стоимостью выхода либо рассчитана стандартными рыночными методами оценки (сравнительным или доходным подходом).

Сравнительный метод оценки реверсии используется редко. Дело в том, что он предполагает использование мультипликаторов, которые применяются к финансовым показателям компании. А поскольку вычисления делаются для даты в отдаленном будущем, придется прогнозировать не только финансовые показатели, но и мультипликаторы, что довольно сложно. Поэтому в подавляющем большинстве случаев используется доходный подход, в частности метод капитализации. Все вычисления основаны на предположении, что после периода прогнозирования предприятие будет стабильно генерировать денежный поток, меняющийся постоянными темпами:

V term
CF n – чистый денежный поток в последнем году (n) из периода прогнозирования, руб.;
Y – ставка дисконтирования, ед.;
g – долгосрочные темпы роста денежного потока, ед.

Как правило, темп роста денежного потока определяется с учетом того, что в постпрогнозном периоде не планируется увеличение производственных мощностей предприятия. Получается, что поток будет меняться в основном за счет инфляции. Но темп роста можно определять на основании инфляции, если производственные мощности на конец периода прогнозирования загружены на 100 процентов. Иначе в показателе кроме изменения цен (как на готовую продукцию, так и на материалы и услуги, списываемые на себестоимость) надо учесть возможную дозагрузку производства до среднеотраслевого уровня. Для определения темпов роста денежного потока принимаются во внимание будущая динамика цен, а не те инфляционные индексы, которые заложены в периоде прогнозирования.

Оценка стоимости бизнеса

Стоимость компании равна сумме дисконтированных денежных потоков за период прогнозирования и дисконтированной терминальной стоимости:
, где

i – номер прогнозного периода, как правило, года;
n – продолжительность периода прогнозирования, лет;
CF i – денежный поток i-го года, руб.;
V term – терминальная стоимость компании, руб.;
Y – ставка дисконтирования, ед.

В оценке стоимости бизнеса все просто, кроме одного важного момента, на который стоит обратить внимание. Поскольку у подавляющего большинства предприятий доходы и расходы сравнительно равномерны в течение года, то и дисконтировать корректнее на середину года (i-0,5). Это же касается и терминальной стоимости. Корректность сделанных вычислений можно проверить, сравнив дисконтированные денежные потоки за период прогнозирования и дисконтированную терминальную стоимость. Как правило, последнее значение (дисконтированная реверсия) меньше. В большинстве случаев при длительности периода прогнозирования около пяти лет текущая терминальная стоимость составляет не более 50 процентов от общей стоимости бизнеса.

Последние корректировки

После того как выполнены все вышеописанные расчеты, нужно убедиться, что ничего не было упущено.
Забытые активы. Обычно при определении стоимости компании доходным подходом учитываются только денежные потоки от основной деятельности. Но у предприятия могут быть активы, которые никак на них не влияют. Соответственно, их рыночная стоимость прибавляется к итоговому результату оценки.

Чистый долг. Если при оценке компании рассчитывались денежные потоки на весь инвестированный капитал, то результат будет отражать стоимость как собственных, так и заемных средств. Чтобы определить стоимость бизнеса для его владельцев, необходимо вычесть заемные средства, а точнее сумму чистого долга (кредиты и займы за вычетом денежных средств и краткосрочных финансовых вложений). Несмотря на кажущуюся простоту расчета этого показателя, могут возникнуть сложности, зависящие от особенностей конкретного предприятия. Например, акционерный капитал может быть отражен в балансе компании под видом кредитов, фактически долгосрочные займы могут числиться как краткосрочные из-за того, что ежегодно происходит их пролонгация, и т. д.

Методику расчета ставки дисконтирования, классификацию денежных потоков по видам деятельности, нюансы определения денежного потока постпрогнозного периода, модель оценки стоимости компании доходным способом в Excel можно скачать по ссылке в конце статьи в электронной версии журнала «Финансовый директор».

Отправить свою хорошую работу в базу знаний просто. Используйте форму, расположенную ниже

Студенты, аспиранты, молодые ученые, использующие базу знаний в своей учебе и работе, будут вам очень благодарны.

Подобные документы

Особенности применения доходного подхода при определении рыночной стоимости предприятия. Принципы, лежащие в основе доходного подхода и их содержание. Этапы расчета стоимости предприятия. Анализ и прогноз расходов. Определение ставки дисконтирования.

презентация , добавлен 14.04.2016


Рассмотрение сущности и роли оценочной деятельности в экономике. Порядок оценки с помощью доходного подхода. Факторы, влияющие на стоимость сравниваемых аналогов оцениваемой недвижимости. Затратный подход к оценке. Метод капитализации прибыли (дохода).

контрольная работа , добавлен 05.12.2014


Принципы, преимущества и недостатки доходного подхода при оценке недвижимости. Теория капитализации и капитализационные коэффициенты, методы расчета ставки капитализации. Оценка с применением техники остатка. Методы расчёта ставки дисконтирования.

реферат , добавлен 17.03.2010


Финансово-экономическая деятельность исследуемого предприятия и проведение ее анализа как базового этапа предшествующего оценке бизнеса. Анализ рыночной стоимости бизнеса с использованием двух основных подходов к его оценке: затратного и доходного.

дипломная работа , добавлен 13.05.2015


Дисконтирование в оценке стоимости нематериальных активов. Капитализация денежных потоков от использования интеллектуальной собственности. Достоинства и недостатки доходного подхода. Оценка товарного знака Winston, определение стоимости данного бренда.

курсовая работа , добавлен 06.05.2014


Структура доходного подхода, методы капитализации доходов. Экономический анализ реструктуризации реконструируемого объекта недвижимости: общая характеристика, финансовые показатели, рентабельность; обслуживание долга. Определение стоимости недвижимости.

курсовая работа , добавлен 09.06.2011


Характеристика положительных и отрицательных сторон применения затратного подхода к оценке бизнеса. Анализ видов деятельности ООО "Голдман Сакс", этапы расчета стоимости чистых активов бизнеса. Рассмотрение особенностей методов затратного подхода.

курсовая работа , добавлен 26.12.2012


Классификация недвижимого имущества: коммерческая недвижимость, личная жилая собственность, предназначенная для продажи как товар с целью получения прибыли застройщиками и дилерами, объекты инвестиций. Сущность доходного подхода к оценке недвижимости.

контрольная работа , добавлен 23.08.2013